多样性对上市企业估值的影响

我在《超级成长股投资法则》一书中一直强调投资人不喜欢各种不确定性，喜欢营收可以被预测，营收和利润易于估算，最好还能有相当稳定的成长的任何上市企业。只要符合这些条件的企业，都是华尔街梦寐以求的梦幻型上市企业；股价一定大受追捧。但现实中，能一直保持这些严格条件者，可说是凤毛鳞角────这就是投资的困难之处。我们用以下三个角度，并辅以多个实例来强调“业务多样性”（Business Diversity）这件事在股价和估值上所扮演的重要地位。

产品的多样性

我拿苹果来比较，大家会比较明白。微软（美股代码：MSFT）和苹果（美股代码：AAPL）都是美股重量级的上市企业，也是目前唯二达成市值两兆美金里程碑的上市企业，上市也都约40年，两者也都配发股利，是美股五大科技股中唯二配发股利的少数异数。也是现今美股最多华尔街追踪的上市企业。但是苹果的股票看好度，长期以来还是远不如如微软，各位只要看微软股价的强韧度（resilient）、抗跌性、稳定性，就可以知道广大投资人对 微软这家企业股票的看好度了！除了我在《超级成长股投资法则》一书中2-2整节所分析的三大原因比较外────还有一个很主要的原因就是产品的“多样性”。大家别忘了，苹果不论是营收，还是净利的数字都远大于微软，而且业务成长率也高于微软。

但苹果至今一直都有iPhone的魔咒，几年前iPhone甚至占公司总营收的70%，直到近来才好不容易使这个比例低于50%（2021年第二季，iPhone营收美金395.7亿，占整体营收的48.61%）。即使如此，仍然占公司总营收一半的绝对比例。不像微软，占比最大的Microsoft Office办公室软体的24.69%，以及Windows作业系统的15.59%。15年前，Microsoft Office办公室软体在微软的地位，就像iPhone之于今日的苹果，而且那时微软的产品线，除了Microsoft Office和Windows，也不若今日的多样和强势。各位可以去看那时候微软的股价，公司营收几乎有近十年的成长停滞，股价甚至低于其它竞争者的表现，详情请见我在《超级成长股投资法则》一书中5-4节，372页开始的讨论；公司股价2001-2006年的六年间竟总共下跌了21.9%！

另一家非常优秀的企业，就是奥多比（美股代码：ADBE）。我在《超级成长股投资法则》一书中多次提到这家企业，也讨论过奥多比为何成功。它的股价近年扶摇直上的原因除了我在书中所提的在多媒体产业的不成文标准（书中2-3节，115页）、以及云端化、订阅制的成功之外（书中3-3节，186页）；另一大原因是也是产品的多样性。限于篇幅，不再进行深入地讨论，请各位参见我的文章的说明《奥多比（Adobe）现在靠什么在赚钱？》。

另一个近来很成功的公司就是德州仪器（详见《德州仪器（Texas Instruments）如何赚钱？惊人的长期资本回报和公司净利润率！》一文），以股高通，请大家参见我的另一篇文章《高通（Qualcomm）多元化成功，已不再只靠手机赚钱》的详细说明。

有没有著名但失败的例子呢？可口可乐（美股代码：KO）就是典型失败的例子。请大家参见我的另一篇文章《投资可口可乐的优缺点》的详细说明。

客户的多样性

另一个华尔街最注重的就是客户的多样性，我在《超级成长股投资法则》一书书中4-1节，257页，举过祥茂光电（Applied Optoelectronics，美股代号AAOI）因为最大客户转单，股价一天就崩跌掉29.38%。只要有任何客户占年营收超过10%，投资人都应该要提高警觉。

Marqeta（美股代号MQ）今年六月上市，财报和营运数据其实都还不差，营收成长还非常出色（2021年第一季年成长123.2%，2020年成长102.6%），但是上市至今，不到四个月，一路下跌，至今跌掉31.13%，未见任何起色！主要的原因就是────2020年公司有高达70%的营收来自Block（美股代码：SQ）。投资人一看这一个数字，可吓傻了；不论其它方面的表现都在水准以上，甚至有些还极佳，这通通没有用。

再一个例子就是今年一月上市，现在最火红的BNPL的企业Affirm（美股代号AFRM）。 上市至5月中，不到四个月，一路下跌跌掉50.26%。公司股价直到最近亚马逊和它建立合作伙伴关系，股价才明显回升。原因无它，因为Affirm在上市招股书S1中披露，2020年，来自Peloton（美股代号PTON）一家公司的营收就占了30%！

区域的多样性

区域的多样性包括公司的客户是否过度集中于某一个国家或区域、公司的生产是否受制于某个厂商（这种情形在资本主义下，较不可能发生）、甚至是过度集中在某一个区域────不论何者，对一家上市企业而言，都极端危险。

以苹果为例，至今都还有超过200家的厂商列名在它的供应链中，包括800多个地点和厂家，当然大部份分布在东亚的中国、台湾、南韩、日本；尤其是中国厂商，2020年起，已经取代台湾，成为最多供应商的来源国（即使是台湾供应商，多数台商和某些日韩的厂商的工厂，其实都在中国，这是众所周知的情况，不是祕密）。苹果当然暸解其中的危险性，两三年前就开始积极地强迫施压厂商，尽可能地把工厂移出中国，藉以分散风险。

但以现在来看，苹果的这项行动并没有成功，甚至很多厂商又把移出的产线又移回中国。我个人认为主要原因有：

• 中国供应链上下游，经过20多年的建构，产业链完整，不可能找到取代的国家。
• COVID-19的爆发，中国是少数在2020年，经济能正成长的唯一主要大国，疫情控制有成；商业和生产活动几乎是没有受到很大的创伤。
• 中国人的勤奋民族性，高生产力，素质水准极佳的工人（我是引用苹果执行长库克的用语）。

另外，川普在2018年开始搞中国禁运；受创最深的其实是美国自己的厂商。以半导体业而言，高通（美股代码：QCOM）就公开表示过公司有70%以上的营收来自中国大陆。英特尔（美股代码：INTC）和辉达（美股代码：NVDA）都公布过，两者都超过30%、德州仪器（美股代码：TXN）超过55%，以及雷射开发商IPG Photonics（美股代码：IPGP）为42%。中国占其它重要的半导体公司的营收至少是30%以上起跳。至于对其它美商的影响，各位可以参见我的另一篇部落格文章《中国市场的重要性：上市美企10%以上，台企14.98%的所得来自中国》。各位只要自己回去查2018下半年，这些半导体的股价走势，就可以知道引发的冲击有多大了。

特别注意

企业在追逐业务的多样性时；蒙格就特别提醒投资人，企业最容易因为管理经营圑队陷入巴菲特所指出的《企业潜规则，机构制度性强制力（Institutional Imperative）》，落入互相攀比的内耗竞赛，他所引用的就是彼得．林区在他最著名的《彼得林区选股战略（One up on Wall Street）》一书里所发明的字眼“多惨化经营（ Diworsification ）”，结果就是为满足执行长的好大喜功，不仅无助于业务，“大部份”都会因此削弱公司的竞争力，耗尽公司的资源，导致公司从此走向坡；因此投资人请务必睁大您的眼睛看清楚，分别清楚；最后真正能成功的少得可怜。

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