為何大部份的企業併購都以失敗告終?

併購

企業為什麼要併購?

以純正面,或是樂觀者的角度來看,企業為了達成以下的目的,必須進行併購:

  • 取得技術和研發圑隊。
  • 取得市場或銷售網絡渠道。

但實際上,多數企業的併購並非如此。主要還有以下的幾項常見的原因:

  • 惡意併購:惡意併購的原因有很多,比如覬覦目標公司的豐厚利潤,尤其是私人股權(Private Equity)業者最喜歡採用這種併購。或者是單純地想取得公司的控股權,以進行對自己有利的改組。
  • 消滅潛在的競爭對手:最好的例子就是被臉書(美股代碼:META)併入旗下的WhatsApp和Instagram。事實上,十多年前的微軟(美股代碼:MSFT)也常用相同的方式消滅潛在的競爭對手 。
  • 企業的潛規則(或稱企業的強制力,Institutional Imperative):這是上市企業最常見給股東的理由,也就是為併購而併購。而且通常規模不小,餅都畫得很大,而且多數是以失敗告終。關於企業的潛規則,詳情請您參見我的另一篇文章《企業潛規則,機構制度性強制力》。

企業併購資金從何而來?

我們這裏談的是很大的資金,不是小筆資金。大致上可以分成三類:

  • 若私人股權(Private Equity)業者是併購方的話:最喜歡拿被購方的資產,向銀行質押,採用借貸。多用於私有化下市,或是趁火打劫的情形下的作法。私人股權業者通常只會持有五年、重整公司後、等賣相好點後、重新包裝上市、套利出場,再找下一個目標重覆相同的方法。
  • 未上市的企業:因為一般而言,企業規模較小,而且尚未上市,融資管道受限。愈小就愈不利於融資。只能任人宰割,銀行即使同意,利率也很高;因此許多只能找私人股權,或是風險投資業者,但代價都很大,必需出讓可觀的股權。這也是為何企業必須上市的原因,免得在需要籌錢時,受人宰制。關於這個主題,請參閱我另一篇文章《企業為什麼要上市?》。
  • 一般上市企業:一般不脫三種方式:
    • 發行新股(最差的作法,會大幅稀釋股東的股權,但最容易,是最常見的方式)。
    • 發行公司債(也會稀釋股權,也有利息的壓力)
    • 向銀行借貸(利息的壓力)。如果市值(其實就是股東權益比)過低,就會拉高長期負債比,會導致公司的估值拉低。

為何大部份的企業併購都以失敗告終?

我在書《超級成長股投資法則》中,4-1節,第263頁,曾提過;商業史上無數的例子證明,只有不到1/4的企業併購案是成功的。為什麼呢?

  • 企業的潛規則(或稱強制力Institutional Imperative):因為大部份的併購案都是執行長們擴權,好大喜功的結果。不會令人意外,失敗是必然的結果。但投資人,小股東很難得知,因為大樹下面好乘涼,財報根本看不出來。
  • 被龐大的借貸壓垮:為了併購,必需籌措大筆資金,大部份公司花的又不是管理圑隊口袋中的錢,為了完成併購,通常會接納條件不利於股東的利率條件,背負大筆的利息負擔,長期而言,很少公司能負荷,付利息就會使公司處於財務長期的不利地位。更甚者是出賣股東利益,稀釋股權。
  • 被併入的公司的員工,很少有人能留下來(除非先訂立條件),經過一到兩年後,通常都會自願或非自願離職。人走了,當初宣稱的技術、或是市場、和通路,根本都不可能留下來。
  • 除了少數特例,很少有被併入的公司的員工,即使願意留下來,一般而言,都不可能融入新公司中。

投資大師們的看法

這也是為什麼彼得.林區喜歡把企業的併購惡習稱之為多慘化經營的原因。

巴菲特在他的1997年的股東信中寫道:「雖然有些合併案確實可以發揮綜合效益,但通常買家所付出的代價過高,且通常成本節省與營收增加的預期效益最後都會成一場空,不過有一點可以確定的是,不管這個併購案多麼的不合理,只要老闆有強烈的意願,其內部的同僚與外部的專家顧問都能夠提出一份看似合理的評估報告來支持其立場,只要在童話中才有人敢大膽地告訴國王他沒有穿衣服。」

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credit: Flickr

進行併購較成功的企業

就我自己較暸解的領域,和調查相仿,也就是大部份都無法達成當初的併購目的。在超大型的美股上市企業裡,我認為其中有兩家公司堪為其它企業的表帥:

  • 埃森哲(美股代碼:ACN):埃森哲在併購上很成功,有許多可以拿來做為其它公司的典範:
    • 限定只進行小公司的併購,風險較小。
    • 基本上每筆併購案都有明確的目的,主要是取得最新的技術,或者是專業人員圑隊。
    • 埃森哲本身就是全球最大的顧問業公司,有自己特有的方法論,方法論是埃森哲的核心競爭本領。公司更拿這套方法,用來確保被併購的公司人員如何融入埃森哲。
    • 埃森哲的前母公司是全球的五大會計師事務所之一,每筆併購都已經過財務的風險測試。
  • 蘋果(美股代碼:AAPL):五大科技巨頭,因為現金很多,他們的併購案多是現金支付,不會影響到他們的財務的健康程度,主要是因為他們錢實在太多了。蘋果更誇張,和其它四家更不同:
    • 它併購的目的主要是取得最新的技術,或者是專業人員圑隊,而且很低調,不事張揚,因此阻力較小。
    • 偏愛小型初創企業,較少進行超過億元美金以上的併購,三年前買英特爾的手機晶片部門和先前買HTC的Beats算是我記憶中,少見的大型併購案。
    • 庫克在2019年曾透露;蘋果平均每2周就會收購一家公司。

結語

併購不是企業成長的萬靈單,不值得跨大對企業的幫助,大部份的併購都是盲目浪費資源,甚至於對企業本身是有害的價值減損的舉動,總之大多數都是為併購而併購,理由根本都很牽強。

數據會說話,根據中國的中歐國際工商學院(CEIBS)張華博士的報告:從全球統計範圍來看,企業併購失敗的機率超過50%;在中國,企業併購失敗機率超過60%,跨國併購失敗機率更超過80%。

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在〈為何大部份的企業併購都以失敗告終?〉中有 5 則留言

  1. 閱讀作者的兩本書,再看本網站,受惠良多。在此致謝。

    小小勘誤: 只”要”在童話中=>只”有”在童話中。

    個人意見:
    當初宣稱的技術、或是市場和通路,”根本都不可能”留下來。
    =>當初宣稱的技術、或是市場和通路,”可能根本都”不留下來。
    比較可以涵蓋一些例外狀況。

    1. 謝謝您的回應,很高興您從我的兩本書中獲益。
      勘誤部份會向出版社反映, 有桚會能在下一刷時訂正,感謝您的協助。

  2. 不好意思,連我也打錯字了。
    我想打的是
    “根本都不可能留”下來=>”可能根本都留不”下來

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