分類: 避險基金

為何要保持每年股市投資皆正報酬是不可能的？

但在股市投資上，上面提的這些我們人類社會上習以為常的規則（正報酬，表現好者幾乎都能持續），並不成立。

景氣會循環

股市是經濟景氣的先行指標，而且會反映所在國家的整體經濟表現。

經濟景氣會循環，經濟景氣會直接影響到企業的營收，很少企業能免疫。只要企業的營收大幅波動，股價就會隨著波動。而股市的表現基本上是直接和上市企業的業績掛鈎，因此不可能保持衡久不變，或是股價只上漲而不下跌。

股市投資的特性

聰明的人，可以從小學到博士班都是第一名，甚至博士後研究，當上教授，一路拿遍所月有學術界的獎項，甚至摘下諾貝爾獎的桂冠。有沒有這種人，雖然少見，但很顯然地，的確有。

當然也有創業開公司，每年都能維持業務正成長，每一年都能盈利的企業經營奇才。

在職場上亦然，表現很好的頂尖員工，通常年年都能持續好表現，不會突然出差錯，在某一年變成製造麻煩表現奇差無比的員工。

但在股市投資上，上面提的這些我們人類社會上習以為常的規則（績效表現好者幾乎都能持續），並不成立。更有甚者，通常前一年表現很好，投資報酬率很好的投資人，大部份的情情下，第二年的報酬都很難持續；最典型的代表就是股市共同基金的經理人。這也是為什麼：

總之，均值回歸（朋友們可以把它想成地心引力也無仿）在股市投資上是成立的。

實際的情形如何？

就我自己所知，自人類歷史有股市以來，已知的世界上最偉大的幾位投資人，還沒有一位每年股市的投資績效都是正報酬的。如果有任何朋友知道有這麼一位大師存在，可以證明我的孤漏寡聞的話，麻煩您讓我知道。我很樂意對這位異類進行深入的研究，並在本部落專文分享給所有的朋友。

避險基金經理人

很多朋友一定不以為然的表示，避險基金經理人不是只做多，他們在牛市時做多，熊市時做空，兩頭賺，理論上辦得到啊！

我的回答時，請持這種看法的朋友舉出一位就好，事實上並沒有。原因我認為是：

巴菲特的看法

巴菲特在1985致股東的信中提過以下兩大因素會阻礙優秀的投資人「持續」創下過往的佳績：

  • 一種因素屬於暫時性-即與過去二十年相較，現在股市中缺乏合適的投資機會。
  • 第二項負面因素更顯而易見的是我們的規模，目前我們在股票投入的資金是十年前的20倍，而市場的鐵則是成長終將拖累競爭的優勢，看看那些高報酬率的公 司，一旦當他們的資本額超過十億美金，沒有一家在往後的十年能夠靠再投資維持20%以上的報酬率。
正報酬
credit: positiveperformance1.com

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頂尖投資大師們的生涯年化投資報酬率：巴菲特，西蒙斯，林區，達里歐，凱因斯，蒙格，索羅斯，米勒，卡拉曼

頂尖投資大師們的生涯年化投資報酬率：巴菲特，西蒙斯，林區，達里歐，凱因斯，蒙格，索羅斯，米勒，卡拉曼–這篇文章所選的投資大師的標準主要有以下幾項：股市投資的幾種主流的方式，被公認是酬最頂尖者（主要標準），並且是世界上資金規模最大者（次要標準）

我的標準

這篇文章所選的投資大師的標準主要有以下幾項：

  • 股市投資的幾種主流的方式，包括股票基金，量化投資，價值投資，和避險基金。
  • 在每個股市投資的幾種主流的方式中，被公認是酬最頂尖者（主要標準），並且是世界上資金規模最大者（次要標準）
  • 投資生涯必需夠長，因為我們只在意整個生涯的年化投資報酬率

股票基金經理人：彼得．林區

彼得．林區在出任麥哲倫基金的基金經理人的13年期間，基金的年化報酬率達29.2% ，這是一個驚人且罕見的投資績效。他被《時代》雜誌評為全球最佳基金經理、並被美國基金評等公司評為歷史上最傳奇的基金經理。

量化投資人：西蒙斯

詹姆斯·西蒙斯（James Simons）是有史以來最偉大的量化投資人。他的大獎章基金1988年至2018年共31年，平均年化報酬率高達66.1％，扣除費用也高達39.1％。這是我所知道，所有已公佈的投資人中最偉大的生涯投資積效。

我查遍了中英文網路上的資料和他的相關書籍，西蒙斯是唯一一位最接近完美的投資人───他的大獎章基金只有1989這一年的投資報酬率是負報酬，這真是驚人的成就。

關於量化投資和西蒙斯，請參見我的另兩篇專文《量化投資的共通性》和《有史以來最偉大的量化投資天王吉姆西蒙斯（Jim Simons）》

關於西蒙斯和他的傳記，也請參見我的另一篇貼文《想暸解量化投資必讀，西蒙斯的《洞悉市場的人（The Man Who Solved the Market）》》

價值投資：巴菲特

巴菲特從1965年到2021年共57年，只有11年的年投資報酬率是負報酬，年化報酬20.1%。以巴菲特所掌管的資金大小，這是「非常非常」困難達成的成就。

我在《超級成長股投資法則》一書中：1-1節，第21頁，關於「關鍵5》長期投資才會成功」主題的討論這個小節裡，就為大家分析過西蒙斯和巴菲特的差別。

避險基金：達里歐

全球最大的避險基金之一，瑞·達里歐（Raymond Dalio）的橋水基金的橋水基金自1991 年創立以來至2022上半年的年化報酬率是11.4%（標普500指數包括股利的同期間年化報酬率是為11.24%）。在避險基金業裡，考量到他的資金大小和基金存續的期間，已經算是很頂尖的表現了，但和代表美股大盤的標普500指數幾乎相同。

罕見的學院派投資大師：凱因斯

凱因斯是至今「唯一一位」同時兼具經濟學和投資兩項傳奇大師地位的著名人物。學術和現實社會的實際狀況有很大的差別，通常所謂的學院派，或是財經教授們的投資回報都不很好。

他長期為英國的國王學院管理投資組合，達成在21年的期間，取得12.4%年代投資報酬率的非凡成就。

他的投資組合中的活躍成分在25年里平均每年跑贏英國股票指數6% 到8%，為他贏得了後代巴菲特和喬治·索羅斯等公認股票投資大師們的高度讚賞。

關於凱因斯，請參見我的另篇專文《投資大師約翰．梅納德．凱因斯（John Maynard Keynes）》的介紹。

連續15年跑贏標普指數的比爾．米勒

由1991年至2005年期間，米勒所管理的美盛信託基金（Legg Mason Value Trust）於此期間取得980.45%的總回報，年複合回報率約為16.44%；並於2019年退休。

米勒曾連續15年跑贏標普指數，且任意年度的投資回報率都高於同期間的標普500指數。在該段期間，標普500指數上漲513.59%，年復合回報率約為11.53%。連續15年跑贏標普指數，更勝另一位傳奇基金經理彼得．林區，而他亦曾取得連續8年勝標普500指數的戰績。 而米勒的優異表現，他所管理的基金規模據報導從1990年的7.5億美元一路成長至2006年的200億美元。

結論

　投資組合市值（美金十億）投資生涯總年數年化報酬率負報酬年數
巴菲特3501965-20235919.8%11
詹姆斯．西蒙斯34.81988-20233640%1
彼得．林區141977-19901329.2%N/A
比爾．米勒201991-20051516.44%N/A
瑞．達里歐1001991-20223211.4%N/A
凱因斯0.0521928-19451813.2%5
查理．蒙格（惠勒蒙格合夥公司）N/A1962-19751419.8%3
喬治．索羅斯5.91969-20023428.6%4
賽斯．卡拉曼251987-20132620%N/A
投資大師

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莫借錢投資、不要放空、不買衍生性金融商品

莫借錢投資、不要放空、不買衍生性金融商品. 我在本部落格和《超級成長股投資法則》一書中，都一再奉勸投資人不要借錢投資、不要放空、不要投資衍生性投資商品例如選擇權或期貨

我在本部落格和《超級成長股投資法則》一書中，都一再奉勸投資人不要借錢投資、不要放空、不要投資衍生性投資商品例如選擇權或期貨────這些投資方式只會讓你加速失去辛苦賺來的血汗錢。尤其較年輕的投資者，大部份資金有限，都會想以這些高槓桿的投資方式一夜致富，對這樣子的提議，都會不以為然，嗤之以鼻。這些東西會存在，其中一大原因就是華爾街就是抓住投資人如此的心態。

為什麼我如此認為？

我不建議這麼做的原因在於：

  • 這些東西設計複雜（投資世界，愈簡單的東西才能保您平安；愈複雜的東西，離他們愈遠愈好）。
  • 這些東西的操作需要高度的操作技巧，獲利的一方永遠是精心算計作莊的華爾街，和賭場的道理一樣。一般人不可能從中獲利，散戶更不可能（若您不曉得為什麼，代表您真的不適合操作這些東西）。
  • 投資股票不可能讓您破產，因為您最多就只是賠掉所投入的最原始資金。您所聽到投資股票家破人亡，傾家盪產者，都是因為操作這些東西。
  • 能靠此長期賺大錢，而且能存活的都是「極少數」的華爾街資方代表，不是散戶。一般散戶進去只能當被收割的韭菜。簡言之，這是一種資本市場上，以散戶而言，是典型武器不對等的產品。

以下我們就對這些個別的操作方式提出我的看法。

不要借錢投資

  • 經濟情勢好的時候，企業到處借得到錢，不過多付點利息罷了。但是一旦情勢稍微反轉，銀行會進行收傘，緊縮銀根，企業轉眼借不到錢，一堆公司就倒閉了，這是所有經營事業的人的常識。
  • 投資人在股市上漲的牛市時，認為花點利息借錢（不論是向證券公司融資、銀行借貸、房產質押），換取快速上漲的股價非常划算。但只要大幅修正或反轉，借錢的投資人通常都來不及反應，立即會收到融資追繳的通知（請注意，股市下跌的速度是遠大於上漲的速度的，這是股市的基本常識）。很多人會在此時被清洗出場。甚至於就此破產；而且通常會在短短幾天內發生，令人無法應付。

不要放空

  • 股票作多，上漲獲利的可能性，「理論上」是無限大。但是放空的獲利最大可能性只有100%，也就是公司倒閉，您不用回補。何者風險較大，何者可能報酬率大，很清楚。
  • 一般投資人會放空股票，多數都是沒有根據的一時興起，只憑感覺某個股的股價太高就去放空；難怪大部份人放空的下場都不好。
  • 股票市場長期趨勢大致上是稳定向上（若您懷疑這句話，您真的應該考慮離開股市）；去和長期趨勢作對，基本邏輯上就不合理。

舉一個眾所周知的例子（詳見我在《超級成長股投資法則》一書中4-2小節，第284-288的描述）。特斯拉（美股代碼：TSLA）在2017年差點倒閉，股票被放空比高達30%以上，是所有大型股中被放空的第一名；所有大小放空機構和散戶都壓注放空，因為它的所有指標都符合一個即將倒閉公司的標準，這都是事實。但是，股市瞬息萬變；特斯拉活過來了，所有放空的人都虧了大錢，很多還因此倒閉，被清洗出場。究其原因就是，特斯拉不僅沒倒閉，股票還因此快速上漲，造成放空人士根本來不及在短期內反應判斷，就被迫出場。就連華爾街公認的放空之王艾恩豪爾（David Einhorn）都因此了栽大根斗。

不要炒外匯

  • 外匯的操作需要對國際關係、地緣政治、總體經濟、金融情勢有超乎常人的知識和深入的綜合知識，想靠外匯賺大錢者，很困難；這根本不是一般散戶適合操作的金融品
  • 炒外匯必需和各國央行對抗，和政府對抗的下場通常不好。
  • 除非您認為您的這些能力不下於索羅斯。

不買衍生性金融商品

  • 衍生性金融商品廣義上包括選擇權、期貨、利率、匯率、股權、指數、商品、信用事件等等。這些產品的特性就是設計複雜，具有高度的連動性，規則很難令人瞭解，大多數人不可能弄清楚。
  • 衍生性金融商品需要高昂的手續費，依靠的是頻繁的周轉率，和快速的反應和投資判斷，根本不適合一般人投入。

我知道有人會立即反駁西蒙斯的文藝復興科技（Renaissance Technologies），德卲（D. E. Shaw，也是亞馬遜創辦人貝佐斯的前東家），長期資本（LTCM）都是採用我反對的這些投資方式，但他們都賺了大錢。對，這是事實，但大家都忘了幾件事：

  • 他們都是財力雄厚的華爾街資方代表，有深不見底的資金可供周轉
  • 他們使用的是高頻、超短期、高資金投入、高槓桿、高風險的操作方式
  • 他們會同時操作選擇權、期貨、利率、匯率、股權、指數、商品、信用事件這些產品，利用彼此高度相關的利差或是短期發生事件，採取套利或是危險的賭注（會賺大錢和倒閉的都是這個原因）。
  • 他們都是一群數學、經濟、財務、和投資的華爾街少數菁英所組成的罕見各方面的專業團隊；無法單打獨鬥。

光是以上所列的這幾點， 這世界上99. 99 99%的投資人就沒有資格投入這種遊戲，而且，文藝復興和德卲是「非常極少數」能長期靠此賺錢的案例；倒閉者多不勝數，只是媒體不會報導，您也不會知道。長期資本則因高槓桿，高風險的操作方式而在幾個月內就倒閉，差一點提前引發華爾街的超級金融風暴 。

衍生性金融商品
credit: sergeitokmakov

投資愈簡單愈好

投資的路上，愈簡單愈好。太過複雜的東西，出錯的機率也愈高，失敗虧錢的機率也愈大。

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關於衍生性投資商品，建議您可以參考我部落格裡面以下相關的文章的說明：

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企業內部人士持股變化和法人持股比率

企業內部人士持股變化和法人持股比率, 這是一個範圍很大的主題，各位可以先看一下我的另一篇部落格文章《為什麼事業有成的經理人，通常不是好的投資人？》。

這是一個範圍很大的主題，各位可以先看一下我的這一篇部落格文章《為什麼事業有成的經理人，通常不是好的投資人？》，以及另一篇部落格文章《投資人是否應該買進自家股票？》。

內部人士持股比

首先，企業內部人士持股比例較高，（相較之下）當然會對投資人持有該企業的股票，在信心上會有加分的效果。美股市值都很大，除非是較小市值的公司（我說的是一般而言，當然有例外）。以你我都熟知而且是佔市值權重較大的大型科技股而言，創辦人現在幾乎都已經不是執行長了，也就是大部分都是由專業經理人或非創辦人在經營。

這些專業經理人都是領薪水的人，充其量只是多發些激勵的股票給他們而已，因此他們不可能有極大的持股佔比（這一點和台股的差異很大）。

法人持股比

但是一般的股票型基金法人，或是避險基金法人的持股邏輯則和操作想法則和退休基金或非營利組織大異其趣；他們反而會追逐高波動的成長股和科技股，以謀求超額報酬（這是根本的差別），而且他們持股的投入和退出都會很快，不會長期持有。

因此，如果您不想深究是因或果，也不想探知箇中緣由（畢竟以上只是我個人的看法而已），而且如果您是偏保守的投資人，無法承受大幅波動的話，是可以用法人持有率來判斷是否成可以成為您保守安全的投資組合的成員股。

法人和內部人士持股比當參考就好

但企業內部人士持股比例的高低，投資人也不必將其視為重要到要成為買入的誘因，當成輔勵參考就好。原因是我認為法人和內部人士持有和看好度，是“結果”，而不是“原因”，用英文Consequence這個字來比擬會比較精確。意思是說，個股不會因為有較多法人持有就會是長期多頭的訊號，退休基金或非營利組織這兩大類法人通常偏愛的會是波動較低的個股。

例如民生食品的嬌生（Johnson & Johnson，美股代碼：JNJ）、寶僑（Procter & Gamble，美股代碼：PG）、高露潔-棕欖（Colgate-Palmolive，美股代碼：CL）、可口可樂（Coca-Cola，美股代碼：KO），而且會長期持有，變動並不大，而且這些藍籌股都會有高股利，才是另一個他們持股的理由。我再舉一檔股票為例，威士（Visa，美股代碼：V）的法人持股比高達90%左右，而且長期皆是如此；這代表持有者都是超大型的退休基金。據我自己所知，應該是法人持有最高的大型股，原因也是如此。

法人
credit: pix4free

內部人士不一定準

兩個著名的例子

關於企業內部人士持股方面，我們只須要注意內部人士何時有人大量買入就成了。當成自己必要時判斷的依據；比如自己做了功課，也長期觀察它很久了，想擇期買入；正好大幅拉回時。但也不必隨之起舞，因為賣出的原因有上百種，但買入原因只有一種：看好公司的業務發展。不過我還是要強調，我的意思不是要您天天花時間去盯內部人士的動態和持股，因為除非是市值很小的公司沒人注意，否則財經新聞上都會有。

另外，牽涉股價漲跌的因素不勝枚舉，有時候內部人士的買入點都不見得是對的。

英特爾

比如說，2020年英特爾（Intel，美股代碼：INTC）股價全年下跌19%（見下圖），幾乎是所有大型科技股中表現最差的，那時也很多公司的高官（我指的是財經新聞會報導的，都是美國證券交易委員會（SEC）列管的核心經營團隊的那幾位）買入，但至少以現在看來，他們也沒有賺到大錢；強化投資人對長期持有英特爾股票信心的宣示的效果才是他們買入主要的目的。

圖1：2020年全年英特爾股價走勢圖

台積電

台積電近幾年業績和股價一路長紅，2021年下半年和2022年股價一路攀抵最高點。除了吸引台灣股民大舉買進，幾乎成為台灣股民持有最多的企業股票。當然，台積電內部的高級經理人也不落人後，紛紛加碼；透過申報和轉讓公告，其中有三波最為著名：

  • 台積電7位副總級主管2月均加碼自家股票，共增持超過28張 （3/20/2022）
  • 魏哲家在10月6日轉讓千張台積電股票，對象是妻子牛慶容（10/27/2021）
  • 台積電高階主管2月再加碼 2年買278張自家股票（3/15/2021）

但2022年年初以來，全球股市進入熊市，台積電產產能利用率大減，客戶下單縮手的因素，到10/24/2022為止，已大跌超過43%。如果投資人不明究理，讀到媒體報導，緊接著這些內部人士的腳步買入，上面這三波加碼者都會大幅虧損。

我一向反對短線進出，我舉這兩個例子不是鼓勵以短期論成敗。只是拿這兩家在美股和台股著名的上市企業來說明，目的是提醒投資人，內部人士的買入，做為參考就好，不必然一定準確。

被放空比值得注意

相較之下，投資人更須特別注意個股被放空比。放空是沖基金法人和一般股票基金最大的差別。

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