當執行長持股愈多，股票回報率愈高

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執行長的和一般員工薪資差距過大

高管薪酬是一個有爭議的話題。美國執行長的收入是普通員工的373 倍，因此他們用不到一天的時間就能賺到普通工人一年的收入。但是，儘管引起了最多的關注和憤怒，薪酬水平實際上對公司價值來說並不是那麼重要。500 強公司的平均薪酬為 1350 萬美元——在任何人眼中都是一筆巨款。但是，500大公司的平均規模是 100 億美元，所以薪資只有 0.135%。這並不是說薪酬水平不重要——一家公司不能對 1350 萬美元感到厭煩（否則你可以為每一筆浪費性支出辯護，說它與公司價值相比微不足道）——但其他方面的薪酬可能更多重要的。

普遍和績效掛鉤

特別是，比薪酬水平更重要的是薪酬的敏感性 ——它如何隨績效變化。但是，這個維度也存在爭議，尤其是獎金的使用。獎金通常因“達標”績效而頒發（而許多普通員工只是因“達標”績效而獲得薪水）。

股權補償——給予執行長股份——解決了其中的許多問題。從長遠來看，股價佔據了執行長提高公司價值的所有通路——如果他污染環境、投資員工、進行重組，所有這些行為最終都會影響公司價值。（當然，關鍵詞是“長期”，所以股票應該有較長的歸屬期）。對於獎勵措施（銷售增長或盈利增長？）或設定什麼目標（2% 或 5%？）沒有歧義，也沒有不對稱性——執行長股票的價值隨著業績好而上漲，業績不好時下跌。

操縱股價圖利自己

但績效目標可能太簡單；執行長可以玩弄系統，專注於一個目標而忽略其他目標。例如，基於銷售額或盈利增長的獎金可能會導致執行長忽視企業文化。此外，雖然為表現良好（而不是達到目標）支付更高的獎金，但有時表現不佳的獎金幾乎沒有減少——這是一種不對稱的“正面我贏，反面我不輸”的情況。

但是，證據在哪裡？在2014 年《金融雜誌》的一篇著名的論文中，Ulf von Lilienfeld-Toal 和 Stefan Ruenzi 發現，購買執行長擁有高持股比例的股票並賣空他持股量低的股票的策略可以每年賺取 4 -10%（取決於“高”和“低”的定義）。這一結果表明，不僅執行長的激勵機制“很重要”，而且市場並未認識到它們的重要性。儘管執行長的持股比例是公開資訊，但市場大都並未將其考慮在內（也許是因為像媒體一樣，它關注的是薪酬水平）——因此投資者可以通過交易獲得豐厚的回報。

衍生的弊病

當然，相關性並不意味著因果關係。這種正相關可能是因為執行長掌握有關公司價值的內部信息，並且在預期未來股票回報率較高時更願意接受股票（而不是現金）。因此，為了表明這種影響是因果關係——高股權導致執行長做出更好的決策——他們表明，在執行長擁有更大自由裁量權的環境中，這種影響更大。在這些公司中：

銷售增長高，這給了經理可以浪費的資源（例如自由現金）和權力（如果執行長實現了高銷售增長，董事會不太可能干預）
較低機構持股比例和薄弱的外部治理——當投資者不監督執行長時，他有更大的自由裁量權
產品市場競爭乏力。如果產品市場競爭激烈，執行長必須實現價值最大化（即使他的股權激勵很弱）才能繼續經營下去；如果沒有什麼競爭，執行長就會懈怠
執行長是創始人，也與權力相關

與任何論文一樣，這篇論文有一些未解決的問題。作者僅包括執行長自願持有的股票（即已歸屬但執行長尚未出售）。它們不包括未歸屬的股票，也不包括期權。未歸屬的股票和期權也為執行長提供了最大化價值的激勵，所以我很想知道在包括這些維度時結果是否成立（任何希望將其用作交易策略的投資者可能想回測策略，包括所有激勵措施——既得股票、未歸屬股票和期權）。無論如何，這篇論文做出了非常重要的貢獻，強調了投資者、媒體和公眾應該關注的執行長薪酬維度—— 敏感性而不是水平的薪酬，並表明股權可能對公司業績產生因果影響，而不是簡單地反映執行長的私人信息。

自己的荷包

執行長自己是大股東，會更努力看緊自己的荷包，希望自己的財富增力。若是創辦人兼執行長，那持股通常非常多，就更有動力了。

現代的美股上市企業，多數的專業經理人執行長的主要收入是股票，而不是現金。現金只通常只佔年薪的極小部份，而且公司規模愈大，現金的比例愈低。不僅如此，多數的上市企業會以公司股價的報酬做為為執行長考績的主要審核標準。投資人如果很勤勞，會發現上市企業的年報都會有一個小節，用圖表顯示公司過去一年的股價報酬，並拿來和股市大盤及同業比較。