巴菲特持股的3大共同性-便宜、固定配息、庫藏股

波克夏的併購標準

我的《超級成長股投資法則》書中和部落格都有許多引用自巴菲特的投資智慧，大家如果對他有興趣，可以先由我之前的兩篇部落格文章開始：《為什麼巴菲特值得深入研究？》和《巴菲特的投資原則（Warren Buffett’s Ground Rules）》。

由巴菲特持股歷史來看

我最近把巴菲特所有的主要投資都大致瀏覽了一遍，我有個較大的發現。巴菲特基本上只投資有固定現金流收入的公司。如果大家有興趣的話可以想一下各位所熟知巴菲特所投資的主要標的，除了極少數的投資案，比如托德·庫姆斯（Todd Combs）和泰德·韋施勒（Ted Weschler）做主決定的、蒙格主導的比亞迪（美股代碼：BYDDF）外，只要他自己投資的大案子，都是要有固定配息，否則他根本不會列入考慮。

在1997年致股東信中巴菲特寫道：「波克夏許多重要的投資部位都持續不斷地買回自家公司的股份，在這種情況下，股票價格越低對我們越有利，因為這代表同樣的一筆錢可以買進更多的股份，從而間接提高我們持股的比例，舉例來說，過去幾年可口可樂、華盛頓郵報與富國銀行皆以非常低的價格大量買回自家股票，其所帶來的效益要比在現在的高價再進行要來得有利的多。」

巴菲特的幾樁債券和特別股投資

2020年巴菲特出手相助E.W. Scripps（美股代碼：SSP）電視廣播併購案，瞄準的就是高達8%的特別股股息，在超低利的環境下，8%的股息這點很吸引巴菲特。

2008年時，高盛（美股代碼：GS）幾乎快不支倒閉，高盛董事長去找他求助時，巴菲特的確趁人之危，要求買進殖利率達15%的高盛可轉換公司債。當時去救美國銀行（美股代碼：BAC）也是相同的道理，兩者的差別是巴菲特現在留下了美國銀行，成為他第二大持股。

更早前1983-1984年的華盛頓公共電力供應系統（Washington Public Power Supply Systems）的垃圾債（WPPSS），他更是在所有人都避之唯恐不及時，大舉買進；主要是他經過研究認為華盛頓電力根本就不會倒閉，而且配息可觀。

和他所宣示的投資原則相符

大家如果去回憶他在公司網站所列的併購５大條，有一條就是必需有持續的盈利，而公司債固定票息和股利正是證明持續的盈利最有效的直接證據。

喜歡積極實施股票回購的公司

但在實際操作上，巴菲特通常喜歡買便宜的股票。惠普（美股代碼：HPQ）就是一家股價低、過氣的科技公司。波克夏收購了這家個人電腦、印表機和用品製造商11%的股份。 

充裕的自由現金流、通過積極的股票回購把所有現金流返還給股東以及近3%的股息收益率可能是惠普的幾個有吸引力的地方。在2019財年末（截至2019年10月）以來，惠普已回購了超過25%的股票。巴菲特喜歡那些有能力輕鬆地為大規模回購股票的公司，因為回購會提高波克夏對這些公司的持股比例。 

這類例子不勝枚舉，較著名的包括了以下的公司：

  • 蘋果（美股代碼：AAPL）
  • 美國銀行（美股代碼：BAC）
  • 可口可樂（美股代碼：KO）
  • 美國運通（美股代碼：AXP）
  • 美國合眾銀行（美股代碼：USB）
  • 穆迪（美股代碼：MCO）
  • 雪佛龍（美股代碼：CVX）
  • 紐約梅隆銀行（美股代碼BK）
  • 惠普

巴菲特持股幾乎都有股利

巴菲特的波克夏的股票投資組合裡面，除了像我先前提過的比亞迪外，幾乎都會配發極高的股息，這是很大的特色。當然這可能和他的投資風格不喜歡科技股、偏愛價值股、或是稳定的藍籌股這項特性有關。

以下就是《2021年底波克夏前十大持股》和一些較著名持股的股價，本益比，和股利殖利率等重要指標目前的數值：

公司名稱美股代碼市值股價本益比 股利殖利率
蘋果AAPL2560156.826.030.56%
美國銀行BAC293.9636.4510.392.3%
美國運通AXP134.53178.6517.91.16%
可口可樂KO 281.9965.05 27.442.71%
穆迪MCO59.1431927.070.88%
威訊通訊VZ207.5249.419.615.18%
美國合眾銀行USB74.250.0310.783.68%
比亞迪BYDDF90.51827.5157.140%
雪佛龍CVX307.56156.5319.233.63%
通用汽車GM55.2738.045.680%
伊藤忠商事ITOCY44.4816082.65%
三菱日聯MUFG73.5365.746.023.95%
特許通訊CHTR84.12486.9519.90%
三井物產MITSY39.035481.996.633.22%
西方石油OXY51.3654.8226.410.95%
惠普 HPQ38.2836.346.462.75%

除了比亞迪外，只有通用汽車和特許通訊不配股利，通用汽車是有理由的，通用汽車2009才宣佈破產，所有的財務操作都會被嚴格檢視，而且通用汽車股價即使現在因特斯拉（美股代碼：TSLA）現象的推升，造成汽車股都大漲，通用汽車還是很便宜，主因就是破產的財務重整，不容許這麼做。

為何他買進日本的五大商社？

2020年波克夏買進伊藤忠商事、丸紅、三井物產、住友商事和三菱各5%的股份。值得注意的是他們的股價淨值比僅伊藤忠商事為1.2，其他4家都低於1.0；這和美股比起來，真是物美價廉。請注意，這件事也反映了日本的根本問題，正如我前一陣子寫的那篇部落格文章《日本早已是平庸之國，沒您想的那麼先進》的看法是一致的，日本的國力在全面下降。

巴菲特買這日本五大商社之前，他應該做了很多功課，我認為原因是美股太貴（請注意：巴菲特說過很多次，他是大美國主義者，他的投資85%是美國公司，非不必要，他不會去投資外國公司）。

經過13年的大牛市，美股所有股票估值「都太高」這是他表示過很多次的現象，巴菲特指標長期超過200%，而且標普500在去年第3季開始下跌前一直在39.26 (2020年12月) 的史上最高比益比的水準，造成巴菲特在美國找不到股票可以買，而且是持續7,8年都如此，造成波克夏手上積壓了1450億以上的現金，對資本運用效率造成不良影響，結果會影響波克夏的內在價值和股價────逼得他必須找非美國的投資標的，這點才是主要的原因。

喜歡便宜的公司

這一點可以由今年他所進行的大型收購可以看出：

  • 惠普的收購價是2022年預期本益比的9倍。
  • 西方石油（美股代碼：OXY）基於2022年預期利潤的本益比還不到10倍。
  • 116億美元收購保險公司Alleghany（美股代碼：Y）對巴菲特來說也是一筆划算的交易，收購價約為其賬面價值的1.25倍，是2022年預期利潤的12倍。

他2016年開始買進蘋果時，剛好是蘋果開始大跌，造成本益比由38跌至18的時候。蘋果那段期間最低我記得跌至$92，主因是我在我在《超級成長股投資法則》一書的3-3小節181頁中提過的前一年iPhone 6賣太好，基期太高，造成當年業績成長表現不佳，本益比最低還曾一度跌至只有14，但因新聞報導巴菲特買進，立刻大漲了一陣子。蘋果的首筆建倉買入者是庫姆斯和韋施勒，這件事巴菲特後來有出來說明。

對比他曾公開在股東會上認錯的案例，2016年約320億美元收購精密鑄件（Precision Castparts）的收購價約為潤的20倍。這筆交易讓波克夏虧了很多錢。

畢竟他骨子裡面還是一位徹底的價值投資信奉者，重視安全邊際。

股票還是他的最愛

包括債券和優先股在內的固定收益證券只佔波克夏投資組合的17%，而大多數保險公司的這一比例在60%～80%。雖然波克夏是美國國債債券最大的買家，但他喜歡有固定配息的資產，股票還是優先。

對固定收益的持著是最值得投資人學習之處

此次我把他過去的很多投資案都翻出來，的確發現固定收益幾乎是他的必要條件，而且他要的殖利率還比市場平均水準高。我沒記錯的話，很多年前他曾說過他考量投資時，標的物的報酬年化的底線是10%，而且是不論在任何景氣循環下的底限。股票因有資本利得加股利相加考量較不容易，但債券就必需嚴守這個標準了。他一生經過無數次的大風大浪，想得實在很透徹，一般人很難和他相比，即使在所有投資的大師中，我認為他這點也應該是數一數二的。

巴菲特有「非常多」地方值得我們效法，而且很困難的地方是他幾乎都考量的滴水不漏，這很不容易。

結語

建議朋友們把我在《超級成長股投資法則》一書最後5-6小節裡面關於股票分割，股票回購的部份重新看一看，再回來看一遍這篇，對大家會有幫助的。

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作者: Andy Lin

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在〈巴菲特持股的3大共同性-便宜、固定配息、庫藏股〉中有 6 則留言

  1. Andy老師好:

    您對巴菲特真是了解，他去年投資日本商社也是著眼於這些公司本益比低及不錯殖利率
    (從您的表中可以得知)，我曾經看過一個影片，
    該來賓形容巴菲特是隻老狐狸(形容他投資日本商社舉動)，不知是褒是貶，
    他是到日本發債後購買這些商社股票(5年期債券票面利率僅0.203%)，
    剛開始也有人擔心，這筆投資會掉入「價值陷阱」，
    日股難保不會像美國西爾斯百貨一樣變成水餃股，但現在看來，
    我只能說他是很精明，他自己本身所做投資都是看起來贏面很大的才會進行投資。

    現階段他覺得美國股市很貴，所以他才會買Verizon(VZ)殖利率這麼高的股票(對美國股市而言)，
    但也很奇怪他會買有發股利的股票，竟然自己波克夏股票幾乎都不發股息(印象中只有一次)，
    我想他自己本身會認為，他把發給股東股息的錢(比起股利配發，
    他更喜歡股票回購做為回報股東的方式)，
    可以更有效率複利運用為股東創造更大效益。

    他買蘋果本益比38->18，我想當初18倍本益比對價值投資應該都會嫌貴，
    應該有研究團隊強烈建議他買，不然也不可能佔據投資組合40%以上(蘋果還是會發股息)，
    我只能說眼光精準，從他這些投資我們可以看出，投資公司有時候還是需要穩定正數現金流，
    最好該公司獲利不太受景氣影響，在有時股市可能一段時間(或更久)都在盤整，
    我們股東需要這些股息(尤其可能一些退休族)補強生活所需費用，
    這也是我猜他沒有投資Google的原因之一吧。

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    1. Peter您好:
      巴菲特買這日本五大商社的理由，他應該做了很多功課，我認為原因如下:
      (1).美股所有股票估值＂都太高＂這是他表示過很多次的現象，巴菲特指標長期處在200%，而且標普500在去年第3季開始下跌前一直在25-28的史上最高比益比的水準，造成巴菲特在美國找不到股票可以買，而且是持續7,8年都如此，造成波克夏手上積壓了1100億的現金，對資本運用效率造成不良影響，結果會影響波克夏的價值和股價—————這點是主要原因。
      (2).波克夏買進伊藤忠商事、丸紅、三井物產、住友商事和三菱各5%;值得注意的是他們的股價淨值比僅伊藤忠商事為1.2，其他4家都低於1.0；這和美股比起來，真是物美價廉（但也反映了日本的根本問題————一如我前一陣子寫的部落格文章＜
      日本早已是平庸之國，沒您想的那麼先進＞的看法是一致的）。
      (3).蘋果那段期間最低我記得跌至$92（主因是我在書中提過的前一年iPhone 6賣太好，基期太高，造成當年業績負成長），本益比只有14還16，但因新聞報導巴菲特買進，立刻大漲了一陣子。蘋果的首筆建倉買入者是庫姆斯和韋施勒，這件事他後來有出來說明。
      (4).除了比亞迪，只有通用汽車不配息，這是有理由的，通用汽車2009才宣佈破產，在財務上會被嚴格檢視，而且通用汽車股價即使現在因特斯拉現象，造成汽車股都大漲，通用汽車還是很很便宜，主因就是破產的財務重整，不容許這麼做。
      (5).此次我把他過去的很多投資案都翻出來，的確發現固定收益幾乎是他的必要條件，而且他要的殖利率還比市場平均水準高。我沒記錯的話，很多年前他曾說過他考量投資時，標的物的報酬年化的底線是10%，而且是不論在任何景氣循環下的底限。股票因有資本利得加股利，但債券就必需嚴守這個標準了。他一生經過無數次的大風大浪，想得實在很透徹，一般人很難和他相比，即使在所有投資的大師中，我認為他這點也應該是數一數二的。

      我同意您的看法，巴菲特有＂非常多＂地方值得我們效法，而且很困難的地方是他幾乎都考量的滴水不漏，這很不容易。

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    2. Google雖然沒有配息，不過去4年自由現金流的平均，相當於現在市值的6%。這麼高的自由現金流，加上穩固的護城河，我認為Google可以算是價值股的。

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      1. James您好，這是很具說服力的投資觀點。我再加上另一點，字母（美股代碼:ＧＯＯＧ和ＧＯＯＧＬ）已經持續多年榮膺美股所有上市企業坐擁現金最多的公司。

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  2. Andy老師好：
    這個月波克夏短短幾日連續賣出HP兩次持股，依照他的買價都30元以上，算下來肯定是虧損，我們曉得巴菲特喜歡便宜的價值股，但如VZ跟HP肯定都是便宜的，他才會購入，不過持股一年多就賣出HP，實在違背他的心態，即使HP有回購股票之資本配置但依然難擋股價頹勢，買便宜股抓到機會可能會大賺，但諸如很多老牌科技股也會有價值陷阱，聰明如巴菲特如此謹慎都免不了會虧損，我們資本小的散戶，要投資個股確實要相當小心，尤其像是科技股如Intel看不到遠景，股價就會一再破底往下 。

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    1. Peter您好，

      我對個人電腦產業算是熟悉的，但一如我在我的第一本書中特別提醒讀者的:我實在不推薦長期投資＂個人電腦製造商＂，例如HP, DELL, Acer, Asus等，原因我在書中提過了， 在此不再重覆。惠普（美股代碼:ＨＰＱ）是一個極好的案例，我的個人看法是自從它和慧與（美股代碼:ＨＰＥ）分家後，對其企業價值產生了毀滅性的破壞，而且是無法恢復的傷害。

      慧與雖繼承了分拆前的大部份債務，但慧與的企業價值遠遠會超過惠普，因為慧與主要客戶是企業，主要產品是伺服器，軟體，顧問服務等，是利潤明顯較高，門檻也較高的產業。我部落格的文章”企業導向公司較能承受經濟衰退（ https://www.granitefirm.com/blog/blog/2022/11/04/%E4%BC%81%E6%A5%AD%E5%B0%8E%E5%90%91%E5%85%AC%E5%8F%B8%E8%BC%83%E8%83%BD%E6%89%BF%E5%8F%97%E7%B6%93%E6%BF%9F%E8%A1%B0%E9%80%80/ ）＂和我書中都曾談過企業導向公司優於個人消費導向的企業（我說的是大部份情形，當然有些個人消費導向的企業經營得很好，但相比下會少很多）。

      我在再舉另一個例子，ＤＥＬＬ今年的股價表現比惠普好多了，原因只有一個，因為ＤＥＬＬ現在也生產企業伺服器，並受到今年企業用戶對資料中心伺服器硬體人工智慧東風的助攻（至於是否能持續，不在本文討論的範圍內）。

      您的下半段的看法結論我是同意的——比如英特爾的本益比去年曾低到３，殖利率高達６％（不要懷疑，這兩個數字都是對的）；但究竟是否是個＂價值陷阱＂？對投資人而言的確很兩難（我的意思是本益比３，殖利率６％時的英特爾若當時買進，現在的結果會很好，但有勇氣和堅持，並對這家公司有信心的投資人並不會很多；我們討論的不是現在的事後諸葛）

      但若如果要我在惠普和英特爾中只能選擇一個， 我會建議投資人花時間研究和追蹤究英特爾。至於惠普，那就離它遠一點吧！

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