英特爾（Intel）目前的困境

FelixMittermeier

幾天前新書發表會中，大家最關心的就是英特爾（美股代碼：INTC）的前景，這是我兩篇的看法中的第二篇，請朋友們務必先回去讀我前幾天寫的第一篇《英特爾是怎麼賺錢的？以及投資它的好處 》，才能對本篇的內容有所暸解。

市佔的流失

經過超微半導體（美股代碼：AMD）近五年持續地攻城掠地，已經威脅到英特爾的龍頭地位，造成市佔的影響。您也可以把近幾年英特爾的走下坡，視為它由五年前的實質獨佔，現在已經演變為雙寡佔。對樂觀者而言，但是超微半導體必須一直保持過去五年的市場成長，否則雙寡佔很難達成持續下去。 對悲觀者而言，如果超微半導體一直保持過去五年的市場成長，雙寡佔將成為事實。

2021第3季，據Mercury Research的市調，x86的CPU市佔：超微已達24.5%（2007年以年最佳），英特爾下滑到75%，其它如威盛等廠商則佔0.5% ────請注意這只是x86架構的市佔調查，非x86架構的CPU沒算在其中。所以例如蘋果、亞馬遜、高通、Ampere、阿里巴巴、騰訊、三星、華為、SiFive、聯發科，以及未來微軟、字母等非超微、或非威盛以ARM或是RISC-V架構所設計，且市面上已逐漸增多的各種個人電腦、筆電、伺服器的CPU都不包括在這項調查裡。

各部門表現乏善可陳

個人電腦用戶端競爭者群雄併起

這是上一篇文章 《英特爾是怎麼賺錢的？以及投資它的好處 》 表中的用戶端計算（CCG） 部門，也就是你我每天在用的個人電腦和筆電。

但令英特爾座立難安的是非x86的CPU，高通，聯發科都早已經加入以ARM為主的CPU筆電。甚至微軟和字母都傳出要開發自己的CPU，用在Windows和Chromebook上。蘋果今年開始拋棄英特爾，推出自己M1的CPU，更讓英特爾立即少掉10%的全球個人電腦的市佔和以十億美金計的損失。

只能說，個人電腦部份，英特爾往後不可能像以前再有獨佔壟斷的地位了，這一點是確定的，差別只是會被奪走多少市場而已。

伺服器端喪失先機

英特爾在伺服器（伺服器產業出貨量比個人電腦用戶端低非常多，但利潤高非常多）為主的資料中心的中央處理器（CPU）市佔，最高時市佔達難以想像的99%。根據Mercury Research在2021年第3季的市調，超微已經拿下驚人的10%的x86伺服器中央處理器市佔。

但英特爾錯過了人工智慧的崛起，遠遠不如輝達（美股代碼：NVDA）在圖形處理器（GPU）上的優勢，幾乎丟盔棄甲，毫無招架的能力。前一陣子，為了抵禦輝達在雲端資料中心的進展，更重組資料中心部門（英特爾市佔和利潤最高的部門，也是受輝達威脅最大的部門），推出全新的IPU，正面對決輝達。

超微則挾其在個人電腦的成功，逐漸侵蝕英特爾在資料中心傳統的中央處理器的市場，而且已經成為字母公司資料中心的主要伺服器中央處理器的提供商。

除了輝達和超微；亞馬遜、高通、Ampere、阿里巴巴、華為、騰訊、百度等都已經推出自己非x86的伺服器處理器，亞馬遜、阿里巴巴、華為、騰訊、百度 目前強調是自用，但也都不排除出售給其它的公司使用。

Mobileyes

其它部門裡，以重金買來的Mobileys（美股代碼：MBLY）較為重要。當初花了英特爾有史以來最高的金額買的這家自駕車晶片廠商，原本在業界還算有一點的競爭力。但是近年因技術趕不上市場變化和客戶的需求 ， 技術和資料更新很慢，也逐漸流失許多重要的大型客戶，前景不容樂觀。除了輝達的Orin，高通也推出了Snapdragon Ride，都在搶奪 Mobileye最新的EyeQ5的市場。更不利的是，如特斯拉等業者，都已經推出或正在開發自己的晶片，而且表現都不差。

註：Mobileys已經在2022年10月由英特爾分拆出來重新上市。

可程式化解決方案部門

而2015年併購的FPGA最大廠商Altera，成為現在的可程式化解決方案（PSG）部門。但這項併購五年來，並沒有像當初所聲稱的發揮綜效的結果，英特爾在FPGA的市佔還小幅下降，表現算很差勁。

其它部門對業務幾無貢獻

除了個人電腦和伺服器資料中心這兩大部份外，其它的部門其實對英特爾的營收或淨利都沒有什麼助益，也就是投資人幾乎可以忽略。這些部門其實都沒有強大的競爭力，這也可以解釋在上面的表格中，顯示出這些部門營收佔比很小，而且有的還虧損。

上周，英特爾又宣佈原本計劃以20億美金併購以RISC為主的SiFive胎死腹中，更向投資人的頭上澆了一盆冷水。

非技術因素

管理圑隊

不到三年內還換了三任執行長，英特爾成立54年以來總共也才只有8任執行長，其中近三任的替換發生在近3 年內，大家就知道英特爾內部的情況多嚴重了。不論任何理由、不論公司規模大小、不會有例外；三年內換了三任執行長都是公司最重大的危機，沒有其它事情這事還重要。要不是英特爾的特殊地位和美國政府的背後相助（這是另一個話題），股價應該早就跌成不像樣了，不可能維持在目前的水準這麼多年。

政治因素

為了在亞利桑那州兩座新廠，英特爾從美國政府要了天文數字的各項補助。新的執行長帕特里克（Patrick P. Gelsinger）還動員各種力量遊說美國，阻止對台積電的補助，以及對自己的進一步的各項補助。

連英特爾在歐洲設廠的決定都一直向在地國政府要錢投資。台積電也做這種事，但自己很少公開談，都在台面下進行。但英特爾則是公開地在媒體前誇誇而談，頗有威脅在地國（包括美國）的味道。

核心技術的落後

製程上的差距

套用華爾街和產業人士的一致看法，「先把先前落後台積電（美股代碼：TSM）兩個世代的 製程差距補起來，其它都是多談。」也就是英特爾必須多做少說，投資人已經厭倦了英特爾一再保證，一再跳票的肥皂劇。

這個至少兩個半導體製程世代的差距，「即使最佳，一切最順利的情況」，沒有4到5年也不可能達成────這也是為什麼2020年所有的科技股都暴漲，但是英特爾是極少數股價反而下跌高達17%的主要原因。

注意：毫無意外！ 在我寫完這篇文章後；2021 年 12 月 10 日。英特爾的執行長格爾辛格（Gelsinger）認為公司扭虧為盈至少需要五年時間。

客戶開始自行研發晶片

由於上面所列的諸多因素，英特爾的客戶開始自行研發晶片。這包括了：

  • 用戶端個人電腦：
    • 蘋果因為受不了英特爾產品時程的一再延宕，也不想受制於人，加上自己用於iPhone和iPad的Ax系列處理器的成功，以及利潤成本的考量，今年已經開始推出使用自己M1系列處理器的個人電腦。
    • 微軟已經一再推出使用高通做處理器的筆電。而且，微軟也開始仿傚蘋果，開始自行設計自己的晶片，未來將推出內含自己晶片的筆電。
    • 字母的Chromebook筆電：雖然現在使用英特爾處理器是大宗，但是使用高通和聯發科處理器的Chromebook筆電也早就開始出貨了。而且，和蘋果走一樣的路，字母今年開始推出使用自己處理器Tensor的Pixel 6.0手機，未來也會推出採用自己處理器的Chromebook筆電。
  • 伺服器端的中央處理器：
    • 亞馬遜都出自己的伺服器晶片出到第二代了。
    • 華為早就推出 ARM 架構伺服器處理器「鯤鵬」系列。
    • 阿里巴巴也早就推出了自己伺服器CPU晶片了。今年更推出 5nm工藝，基於ARM 架構的伺務器處理器「倚天」系列。
    • 騰訊幾天前才剛推出自己設計的伺務器處理器「⽞靈」系列，以及用於AI的「紫霄」系列和視訊的「滄海」系列。
    • 百度則在2018就已經推自己的雲端 AI 晶片「昆侖」，現在都已經到第二代改良版了。
    • 正在路上的還有一堆，所有您想得到的大客戶都包括在內；包括微軟、字母、小米等。
  • 物聯網和內嵌系統處理器：
    • 高通為了擺拖對手機的依賴，近來在物聯網的市場已經有不少的斬獲，對英特爾形成不小的壓力。別忘了，這個領域還有許多規模較小的半導體商，英特爾從來就未曾在這個以價格、功能、性能、功耗、尺寸、設計為出發點的領域討過任何的便宜。
    • 輝達手上有任天堂（美股代碼：NTDOY），超微手上有微軟、索尼（美股代碼：SONY）、Steam Deck遊戲機的長期訂單，而英特爾幾十年來連個邊都沾不上。
    • 華為早已推出了基於RISC-V架構的處理器平台。
    • 和華為一樣積極，阿里巴巴早在2019年就發布基於RISC-V 的處理器「⽞鐵910」。

其中因為伺服器處理器晶片量雖小，但利潤高，是英特爾主要的”淨利”來源，而且英特爾的市佔現在還很高（英特爾的x86伺服器處理器市佔曾近100%，現在已下滑到90%；請注意這和AI或DPU/IPU伺服器晶片不同）。

英特爾的未來

英特爾為什麼搞成這個樣子？

首先，所有的企業都有生命周期，上市大企業大部份在後來很少能在企業內部靠自身的能量（英文稱Organic Growth）產生新的創意或是產生新的營收來源，這是眾所周知的鐵律。多數人都以大數法則一語帶過，但是要暸解其中原因其實也不難，用一般人聽得懂的話叫「大公司病」。而巴菲特則想得非常透徹，他稱之為《企業潛規則，機構制度性強制力（Institutional Imperative）》 ────我在之前許多我的貼文中都提過這事的重要性，有機會我們再以專文描述這個很值得深入討論的話題。這是表面上看到的，而且也確實是的。

舉一個令我記憶很深刻的事，英特爾在距十多年前的某位執行長曾經意氣風發地對外公開宣示，公司很快地年營收會超過美金1,000億（十多年後的2020年營收是778,7億美金） 。胡亂宣示公司的營收預估就非常危險，重點是現在證明根本沒能力做到，十年來英特爾每年的營收成長和通膨及GDP成長相去不遠，光是這點就可能會被投資人告上法庭（這種事在美股時常發生）。但英特爾也遭投資人看清，股價早已為此付出代價。而幾乎所有上市企業的執行長，也都會為一再抱怨公司的股價遭到低估，英特爾的執行長們也不例外────但投資人想問的是不需要深奧學問的最根本問題：牛肉在那裡？

我在我的《超級成長股投資法則》一書中1-5節59頁，和5-4節，374頁，裡面都提過標普500列名成份股的企業的壽命，和60年前相較，正在快速下降中────上個世紀 60年代，在指數裡的平均存活壽命為32年，但現在只有24年；再根據美國研究機構CB Insights 的資料，標普500指數中的公司於1955年時，在指數裡的平均存活壽命為61年，於2015年則只有17年，未來可能更短。而現代的公司科技公司能長期引領風潮者很少也更加困難，箇中原因實在太多了，像微軟和蘋果能重新再造高峰者真得是鳳毛麟角，真的很不容易。英特爾目前碰到的是「 一缸子的問題 」，很難在短期（三到五年內）立即見效，十年內能解決都算是很大的成就了。

「英特爾客戶自己研發晶片」這個根本上的問題才是對它最大的殺手。英特爾很難抵擋這個趨勢，箇中原因很多────包括：

  • 英特爾自己一再讓客戶失望：這是它自己十多年來經年累月造成的，怨不得別人。英特爾仍可靠努力證明，慢慢地挽回，但也不可能回到過去的榮景，這點是確定的。
  • 第二就是晶片設計的門檻降低：這當然也包括了半導體產業分工細化的形成，晶片設計者並不一定得要自行生產。這是產業趨勢，回不去了。
  • 第三個則是美國禁運造成的助力：這是我自己的看法，川普之後的美國和盟友聯合對中國禁運，害怕中國的崛起，再以關稅、法令、禁運等手段破壞全球半導體的供應鏈。這種人為的手段長期而言，根本起不了作用。加上無預警的新冠疫情，君不見受害的是美國企業的營收和關稅的負擔、全球半導體供應鏈遭到破壞、半導體產能緊張、中國只會受到短期的傷害，長期而言改變不了中國各方面的進步。2020中國進口全球約四分之三的晶片，超過3000億美元。英特爾公佈過，中國客戶的收入佔其營收超過30%以上，這還不包括在中國生產的美國公司所進口的晶片。

將永遠改變行業的商業模式

再強調一次，客戶開始自行研發晶片，我個人認為這點很嚴重，因為「會永遠改變英特爾的商業模式」────客戶自己都用自己的晶片就不用買你的了，也不用看你臉色────而且您提的這件事已經全面發生在伺服器端、用戶端個人電腦、物聯網 處理器、內嵌系統處理器。

各位只要再回去看本文有二十多家都已經推出自己的中央處理器晶片，成為英特爾的競爭者，就可以知道問題有多嚴重。這還是已知和較知名的，正在進行和小型的則未包括在內。

即使英特爾未來趕上製程上的差距，也會少掉許多大型客戶的訂單，而且這種傷害是永遠的。

英特爾
Credit: FelixMittermeier

長期的看法

如我在上一篇《英特爾是怎麼賺錢的？以及投資它的好處 》文末所說的，英特爾最差的情況大概也就是現在的這付光景了，不會再落魄下去了。美國也承受不起失去它，不可能對它見死不救，說它大到不能倒都不為過。大家不是已經看到美國政府開始使盡各種手段協助它再起嗎？包括國會編預算支援（這是西方各國長期攻擊中國的重點，但美國自己不正在做一樣的事嗎？）、建廠稅法的減免、威脅要求亞洲晶片製造商提供營運機密資料、歐洲盟友的建廠支援、拿下美國軍方的晶片訂單、高通等大型客戶的代工等。

我要講的是，如果英特爾這次真能起死回生，重返榮耀，那前景將會非常光明，再造二、三十的榮景年都將不是問題。但問題是投資人需要等英特爾多久？

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作者: Andy Lin

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